Yurtiçinde yatırımcılar bir süredir politik krizin etkilerine yoğunlaştılar ama piyasalardaki sıkıntının asıl kaynağı yurtdışındaki gelişmeler.Bir süredir yurtdışında risk iştahı hızla düşüyor ve özellikle gelişmekte olan ülkelerden bir çıkış var. Mayıs başından beri dolara karşı TL % 3,6, Ruble % 2, Endonezya Rupisi % 7, Won % 2,3, Rand %11 ve Real % 7 değer kaybederken, endeks bazında hisse senedi fiyatları Türkiye ve Meksika’da % 7, Brezilya’da % 11, Rusya’da % 6 ve Endonezya’da % 5 düştü (Grafik 1, 2). Hisse senedi piyasasındaki düşüşler daha ziyade gelişmekte olan ülkelerde olurken tahvil getirileri ABD’den Almanya’ya, İtalya’dan Brezilya’ya ve Tür-kiye’ye dünyanın hemen her yerinde yükseldi (Grafik 3). Bu gelişmeler bize dünya genelinde yatırımcıların risk iştahlarını azalttığını ama aynı zamanda da bir kriz beklentisiyle güvenli liman arayışı içinde olmadıklarını, daha ziyade beklentilerindeki bazı değişiklikleri portföylerine yansıtmaya çalıştıklarını gösteriyor. Beklentilerdeki değişiklik ne?Henüz makroekonomik beklentilerde bir değişikliğe gerek yok. ABD ekonomisi hareketlenen gayrimenkul sektörü ve kaya gazındaki üretim patlamasıyla istikrarlı bir büyüme içerisinde. Ama büyüme % 7,5 olan işsizliği yakın zamanda % 6,5’luk hedefe indirebilecek hızda değil. Euro Bölgesi arka arkaya 6 çeyrektir resesyonda ve bu yıl içinde resesyondan çıkabileceği yönünde bir veri gelmiyor. Yeni Başbakan Abe’nin radikal politikalarıyla ekonomisini diriltmeye çalışan Japonya’da biraz hareketlenme var ve ekonomi 2013’ün ilk çeyreğinde yıllık % 3,5 büyüdü. Ama ilk başta çok daha fazlasını satın alan piyasalar için bir çeyrek yeterli değil. Ve dünyanın üretim motoru olan gelişmekte olan ülkeler de yavaş gidiyorlar. Büyüme hızları 2012’den beri 2000-2011 ortalamasının çok altında (Grafik 4). Büyüme yanında enflasyonda da bir trend değişikliği yok ve özellikle gelişmiş ülkelerde enflasyon hedeflerin oldukça altında seyrediyor. Bu ortamda merkez bankaları da fazla endişelenmeden desteklerine devam edebiliyorlar. Halen FED ayda 85 milyar $’lık tahvil alım programını, ECB limitsiz tahvil alım taahhüdünü ve faiz indirim sürecini sürdürürken, BOJ zaten en şiddetli likidite desteğine yeni başlamış durumda. Gelişmekte olan ülkeler de global likiditedeki bu artışın kendi piyasalarına yönelerek para birimlerini değerlendirmesini engellemek için kısa vadeli politika faizlerini düşük tutuyorlar. Özetle, ekonomik sonuçları açısından merkez bankalarının likidite desteğinin devam etmesi sakıncalı olmadığı gibi gerekli de. Ama piyasalar gevşek politikaların finansal etkilerini düşünerek yine de kaygılanmaya başladılar. Dikkatlerini ilk çeken, yaklaşık 1 ay önce “getiriler düşünce yüksek getiri peşinde koşan piyasaların aşırı ve dikkatsiz riskler almaya başladıklarını” söyleyen FED Başkanı Bernanke oldu. 12 gün sonra Kongre’ye yaptığı sunumda da sonraki birkaç ay içinde tahvil alımlarını azaltabileceğini söyleyince piyasaları iyice ürküttü ve mevcut tahvil alım programının 2013’ün ötesine geçemeyeceği düşünülmeye başlandı. Herkes ilk davranıp riskini azaltmaya çalışınca da satışlar birbirini tetikledi. Bernanke piyasalarda risk algısının arttığını görüp rahatladığı bu yazının yayınlandığı gün yapacağı açıklamalarla piyasaları biraz rahatlatacaktır.Tek sebep Bernanke değilIsrarla Euro’dan vazgeçmeyen ve bunun bedelini resesyondan çıkamayarak ödeyen Euro Bölgesi’nin en önemli destekçisi ECB’nin gerektiğinde ikinci piyasada zor durumdaki devletlerin tahvillerini limitsiz alıp destek vereceği taahhüdü. ECB bu taahhüdünü hiç kullanmadı. Ama piyasaların buna inanması sayesinde sorunlu Euro üyelerinin tahvilleri yeniden alıcı bulmaya başladı, İspanya ve İtalya’nın tahvil getirileri % 7’lerden % 4’lere geriledi ve Portekiz, İrlanda gibi ülkeler yeniden tahvil çıkartabildiler. Ama bu taahhüt Alman vatandaşlarının ve ECB’nin en büyük hissedarı Alman Merkez Bankası Bundesbank’ın hiç hoşuna gitmedi. ECB tahvil alır da sorunlu ülkeler bir şekilde yine iflas ederlerse ECB büyük zararlar yazacak ve bunu da nihayetinde Bundesbank ve Alman halkı ödeyecekti. Euro karşıtı bir Alman parlamenter liderliğinde 35 bin kişilik bir grup tahvil alım taahhüdünü Anayasa Mahkemesi’ne götürdü ve mahkeme de davayı geçtiğimiz hafta kabul edip görüşmeye başladı. Geçmişte Almanya mahkemeleri ECB’nin ülke kanunlarının dışında kaldığı yönünde kararlar vermişti. Ayrıca bunu hükümetin eylüldeki seçimlere kadar oy tabanını kaybetmemesi için açılan göstermelik bir dava olarak görmek de mümkün. Ama bu sefer özellikle Bundesbank bu limitsiz tahvil alımına çok karşı çıkıyor olması ve mahkemenin geçmişten farklı olarak davayı görüşmeyi kabul etmesi piyasaları yine de tedirgin ediyor. Seçimlerden sonra gelecek karar büyük olasılıkla alımların Anayasa’ya uygun olduğu şeklinde olurken ECB’ye alımların “limitli” olması ya da sert yaptırımlara dayandırılması tavsiye edilecek (ve ECB de bunu yapacak). Sonuçta, taahhüt eskisi kadar olmasa da yine inandırıcılığını koruyacak. Sonuçta piyasalardaki bu düşüşü bir kriz beklentisi olarak değil kısa süreli bir düzeltme ve likiditenin daha ılımlı arttığı bir ortama uyum sağlama çabası olarak görmekte fayda var.
Yurtiçinde yatırımcılar bir süredir politik krizin etkilerine yoğunlaştılar ama piyasalardaki sıkıntının asıl kaynağı yurtdışındaki gelişmeler.Bir süredir yurtdışında risk iştahı hızla düşüyor ve özellikle gelişmekte olan ülkelerden bir çıkış var. Mayıs başından beri dolara karşı TL % 3,6, Ruble % 2, Endonezya Rupisi % 7, Won % 2,3, Rand %11 ve Real % 7 değer kaybederken, endeks bazında hisse senedi fiyatları Türkiye ve Meksika’da % 7, Brezilya’da % 11, Rusya’da % 6 ve Endonezya’da % 5 düştü (Grafik 1, 2). Hisse senedi piyasasındaki düşüşler daha ziyade gelişmekte olan ülkelerde olurken tahvil getirileri ABD’den Almanya’ya, İtalya’dan Brezilya’ya ve Tür-kiye’ye dünyanın hemen her yerinde yükseldi (Grafik 3). Bu gelişmeler bize dünya genelinde yatırımcıların risk iştahlarını azalttığını ama aynı zamanda da bir kriz beklentisiyle güvenli liman arayışı içinde olmadıklarını, daha ziyade beklentilerindeki bazı değişiklikleri portföylerine yansıtmaya çalıştıklarını gösteriyor. Beklentilerdeki değişiklik ne?Henüz makroekonomik beklentilerde bir değişikliğe gerek yok. ABD ekonomisi hareketlenen gayrimenkul sektörü ve kaya gazındaki üretim patlamasıyla istikrarlı bir büyüme içerisinde. Ama büyüme % 7,5 olan işsizliği yakın zamanda % 6,5’luk hedefe indirebilecek hızda değil. Euro Bölgesi arka arkaya 6 çeyrektir resesyonda ve bu yıl içinde resesyondan çıkabileceği yönünde bir veri gelmiyor. Yeni Başbakan Abe’nin radikal politikalarıyla ekonomisini diriltmeye çalışan Japonya’da biraz hareketlenme var ve ekonomi 2013’ün ilk çeyreğinde yıllık % 3,5 büyüdü. Ama ilk başta çok daha fazlasını satın alan piyasalar için bir çeyrek yeterli değil. Ve dünyanın üretim motoru olan gelişmekte olan ülkeler de yavaş gidiyorlar. Büyüme hızları 2012’den beri 2000-2011 ortalamasının çok altında (Grafik 4). Büyüme yanında enflasyonda da bir trend değişikliği yok ve özellikle gelişmiş ülkelerde enflasyon hedeflerin oldukça altında seyrediyor. Bu ortamda merkez bankaları da fazla endişelenmeden desteklerine devam edebiliyorlar. Halen FED ayda 85 milyar $’lık tahvil alım programını, ECB limitsiz tahvil alım taahhüdünü ve faiz indirim sürecini sürdürürken, BOJ zaten en şiddetli likidite desteğine yeni başlamış durumda. Gelişmekte olan ülkeler de global likiditedeki bu artışın kendi piyasalarına yönelerek para birimlerini değerlendirmesini engellemek için kısa vadeli politika faizlerini düşük tutuyorlar. Özetle, ekonomik sonuçları açısından merkez bankalarının likidite desteğinin devam etmesi sakıncalı olmadığı gibi gerekli de. Ama piyasalar gevşek politikaların finansal etkilerini düşünerek yine de kaygılanmaya başladılar. Dikkatlerini ilk çeken, yaklaşık 1 ay önce “getiriler düşünce yüksek getiri peşinde koşan piyasaların aşırı ve dikkatsiz riskler almaya başladıklarını” söyleyen FED Başkanı Bernanke oldu. 12 gün sonra Kongre’ye yaptığı sunumda da sonraki birkaç ay içinde tahvil alımlarını azaltabileceğini söyleyince piyasaları iyice ürküttü ve mevcut tahvil alım programının 2013’ün ötesine geçemeyeceği düşünülmeye başlandı. Herkes ilk davranıp riskini azaltmaya çalışınca da satışlar birbirini tetikledi. Bernanke piyasalarda risk algısının arttığını görüp rahatladığı bu yazının yayınlandığı gün yapacağı açıklamalarla piyasaları biraz rahatlatacaktır.Tek sebep Bernanke değilIsrarla Euro’dan vazgeçmeyen ve bunun bedelini resesyondan çıkamayarak ödeyen Euro Bölgesi’nin en önemli destekçisi ECB’nin gerektiğinde ikinci piyasada zor durumdaki devletlerin tahvillerini limitsiz alıp destek vereceği taahhüdü. ECB bu taahhüdünü hiç kullanmadı. Ama piyasaların buna inanması sayesinde sorunlu Euro üyelerinin tahvilleri yeniden alıcı bulmaya başladı, İspanya ve İtalya’nın tahvil getirileri % 7’lerden % 4’lere geriledi ve Portekiz, İrlanda gibi ülkeler yeniden tahvil çıkartabildiler. Ama bu taahhüt Alman vatandaşlarının ve ECB’nin en büyük hissedarı Alman Merkez Bankası Bundesbank’ın hiç hoşuna gitmedi. ECB tahvil alır da sorunlu ülkeler bir şekilde yine iflas ederlerse ECB büyük zararlar yazacak ve bunu da nihayetinde Bundesbank ve Alman halkı ödeyecekti. Euro karşıtı bir Alman parlamenter liderliğinde 35 bin kişilik bir grup tahvil alım taahhüdünü Anayasa Mahkemesi’ne götürdü ve mahkeme de davayı geçtiğimiz hafta kabul edip görüşmeye başladı. Geçmişte Almanya mahkemeleri ECB’nin ülke kanunlarının dışında kaldığı yönünde kararlar vermişti. Ayrıca bunu hükümetin eylüldeki seçimlere kadar oy tabanını kaybetmemesi için açılan göstermelik bir dava olarak görmek de mümkün. Ama bu sefer özellikle Bundesbank bu limitsiz tahvil alımına çok karşı çıkıyor olması ve mahkemenin geçmişten farklı olarak davayı görüşmeyi kabul etmesi piyasaları yine de tedirgin ediyor. Seçimlerden sonra gelecek karar büyük olasılıkla alımların Anayasa’ya uygun olduğu şeklinde olurken ECB’ye alımların “limitli” olması ya da sert yaptırımlara dayandırılması tavsiye edilecek (ve ECB de bunu yapacak). Sonuçta, taahhüt eskisi kadar olmasa da yine inandırıcılığını koruyacak. Sonuçta piyasalardaki bu düşüşü bir kriz beklentisi olarak değil kısa süreli bir düzeltme ve likiditenin daha ılımlı arttığı bir ortama uyum sağlama çabası olarak görmekte fayda var.