Yaklaşık 2 aydır gelişmekte olan ülkeler (GOÜ’ler) klasik sorunlarını yaşıyorlar. Dünya ekonomisi bir krize girdiğinde gelişmiş ülkelerin (GÜ’lerin) merkez bankaları piyasalara bol ve ucuz para verirler.Bu para önce kendi ülkelerindeki riskli yatırım araçlarına sonra da GOÜ’lere akar. GOÜ’lere akan kısmı da önce temel göstergeleri daha iyi olan ülkelerin piyasalarından başlar. Ama oralarda da getiriler yeteri kadar düşünce çok daha riskli ülkelere ve sonra da yerel para cinsi likit olmayan piyasalara girilmek zorunda kalınır. Gözler hep GÜ merkez bankalarında ve destekleri ne zaman bitireceklerinin sinyalindedir. Çünkü gerçekten de krizden çıkılmaya başladığını ve/veya risk iştahının abartıldığını gördüklerinde desteklerini geri çekmeye başlarlar. O zaman da olay tersine döner ve yatırımcılar, pozisyonlarından çıkmaya çalışırlar. Kolay çıkılamayacak pozisyonlara/ülkelere girmiş olanlar çıkmakta zorlanınca sıkıntı başlar. Piyasalarda fiyatlar hızla geriler. Hatta çoğu zaman çıkılamayanların nakit ihtiyacı çıkılabilenlerden çok daha fazla satış yapılarak karşılanır. Ve bugün global piyasalarda yaşanan yine bu. Her ne kadar bugün sadece FED desteğini azaltacağı sinyalini verdiyse de yatırımcıların en çok borçlandığı yer ABD ve para birimi dolar olduğu için ortalığı yeteri kadar karıştırdı bile.Türkiye nasıl ayrıştı?Türkiye, temel göstergeleri iyi olan GOÜ’lerin liderlerinden biri olarak bu döngüde hem sermaye girişinde hem de sermaye çıkışında önemli bir rol sahibi oldu. 2010-2012 yılları arasında her yıl ortalama 63 milyar $ yabancı sermaye çekerken piyasaların sürekli yukarı gitmesi nasıl gayet normal idiyse bugün de sermaye çıkarken piyasaların düşmesi o kadar normal. Asıl merak edilmesi gereken, Türkiye’nin diğer gelişmekte olan ülkelere göre nasıl bir performans sergilediği. Bunu görmek için de yıl başından her kıtadan seçilen yatırım derecesindeki lider GOÜ’lerin finansal göstergelerini (aynı seviyeden başlatıp) nasıl seyrettiğine ve varsa da genel endeks performanslarına bakmak yeterli. Para birimlerinin (Dolar’a karşı) performanslarına bakıldığında Türkiye diğer ülkelerle aynı trendi sergiliyor. Mayıs ayı ortalarına kadar farklı seyir izleyebilen bu ülkelerin para birimleri sonrasında hep birlikte değer kaybediyorlar (Grafik 1). Değer kaybının şiddeti açısından da TL orta sıralarda. Ne Rand (G.Afrika) kadar kötü ne de Peso (Meksika) kadar iyi. Ama zaten mayıs ortası gibi başlayan satışa kadar TL genelde ortalama bir seyir izlemekteydi. Buna biraz Merkez Bankası’nın son dönemdeki döviz satışları da yardımcı oldu elbette ama TL’nin faizi de birçoğundan daha düşüktü. Bu düşük faiz seviyesi aslında sermaye girişi yaşandığı dönemde TL’nin Real (Brezilya) ve Peso gibi değerlenmesini ve bugünlerde çok daha fazla değer kaybetmesini engelledi. Ülke riskinin bir ölçüsü olan CDS (Credit Default Swaps) adlı iflas sigorta primlerine bakıldığında yine ülkeler arasında belirgin bir fark yok (Grafik 2). Yıl başından beri benzer bir seyir izleyip FED açıklamaları sonrasında hızla yükselmeye başlıyorlar. Türkiye bu süreçte kredi notuna uygun şekilde üst sıralara yakın konumunu koruyor. Yani Türkiye’nin diğer lider GOÜ’lere göre riskinde ekstra bir artış yok. Türkiye’nin mayıs sonrasında biraz ayrıştığı gösterge piyasa hisse senetleri. Ama sürpriz değil. Türkiye’de hisse senedi piyasası yatırım derecesi beklentileri nedeniyle şubat-mayıs döneminde diğer ülkelerden şiddetli biçimde pozitif ayrışmıştı. Mayıs ortasından sonra da hızla gerileyerek diğer ülkelerin ortalamasına geriledi (Grafik 3). Bu sert düşüşe rağmen Türkiye hisse senedi piyasasının performansı yıl başına göre genel GOÜ performansından hâlâ daha iyi. Ama tahvil piyasası tartışılmayacak bir şekilde en kötü performansın yaşandığı piyasa. Ve bu daha ziyade yurtiçi TL getirili tahviller için geçerli. Eurobond’lar, yani yurtdışındaki döviz getirili tahviller, diğer ülkelerden fazla ayrışmıyor ve yıl başından benzer konumda beraber hareket ediyorlar. Ama 2 yıllık yerel (referans) tahvil getirilerine bakıldığında Türkiye belirgin şekilde diğer ülkelerden negatif ayrışmış durumda (Grafik 4). Analize konu ülkeler arasında yıl başından beri tahvil getirisi Türkiye’deki kadar yükselen ülke yok.Acaba neden?Tahvillerin bu kötü performansına bakıp Türkiye’nin bir sorunu olduğunu düşünmek veya komplo teorileri dillendirmek doğru değil. Kriz sonrası bol ve ucuz likiditeden en çok faydalanan bu piyasadaki yabancı yatırımcı pozisyonu 2010-2012 döneminde 2 kat artarak 100 milyar TL’nin üzerine çıkmıştı. Bu sayede Türkiye’de reel tahvil getirisi (yani enflasyondan net 1 ve 2 yıllık nominal tahvil getirisi) negatif olmuştu (Grafik 5). Bu kadar düşük reel faiz zaten yılda %3 civarında büyüyen ve yatırım derecesine daha yeni çıkabilmiş bir ekonomi için zaten sürdürülebilir değildi ve politika faizini gereğinden fazla aşağıya çekerek buna zemin hazırlanmamalıydı. Ama bugün %3 civarına yükselmiş bir reel tahvil faizi de fazla yüksek. Ekonominin yapısal sağlamlığına bakıp enflasyonun daha fazla yükselmeyeceği varsayılırsa %1-2 aralığında bir reel tahvil getirisi çok daha makul.
Yaklaşık 2 aydır gelişmekte olan ülkeler (GOÜ’ler) klasik sorunlarını yaşıyorlar. Dünya ekonomisi bir krize girdiğinde gelişmiş ülkelerin (GÜ’lerin) merkez bankaları piyasalara bol ve ucuz para verirler.Bu para önce kendi ülkelerindeki riskli yatırım araçlarına sonra da GOÜ’lere akar. GOÜ’lere akan kısmı da önce temel göstergeleri daha iyi olan ülkelerin piyasalarından başlar. Ama oralarda da getiriler yeteri kadar düşünce çok daha riskli ülkelere ve sonra da yerel para cinsi likit olmayan piyasalara girilmek zorunda kalınır. Gözler hep GÜ merkez bankalarında ve destekleri ne zaman bitireceklerinin sinyalindedir. Çünkü gerçekten de krizden çıkılmaya başladığını ve/veya risk iştahının abartıldığını gördüklerinde desteklerini geri çekmeye başlarlar. O zaman da olay tersine döner ve yatırımcılar, pozisyonlarından çıkmaya çalışırlar. Kolay çıkılamayacak pozisyonlara/ülkelere girmiş olanlar çıkmakta zorlanınca sıkıntı başlar. Piyasalarda fiyatlar hızla geriler. Hatta çoğu zaman çıkılamayanların nakit ihtiyacı çıkılabilenlerden çok daha fazla satış yapılarak karşılanır. Ve bugün global piyasalarda yaşanan yine bu. Her ne kadar bugün sadece FED desteğini azaltacağı sinyalini verdiyse de yatırımcıların en çok borçlandığı yer ABD ve para birimi dolar olduğu için ortalığı yeteri kadar karıştırdı bile.Türkiye nasıl ayrıştı?Türkiye, temel göstergeleri iyi olan GOÜ’lerin liderlerinden biri olarak bu döngüde hem sermaye girişinde hem de sermaye çıkışında önemli bir rol sahibi oldu. 2010-2012 yılları arasında her yıl ortalama 63 milyar $ yabancı sermaye çekerken piyasaların sürekli yukarı gitmesi nasıl gayet normal idiyse bugün de sermaye çıkarken piyasaların düşmesi o kadar normal. Asıl merak edilmesi gereken, Türkiye’nin diğer gelişmekte olan ülkelere göre nasıl bir performans sergilediği. Bunu görmek için de yıl başından her kıtadan seçilen yatırım derecesindeki lider GOÜ’lerin finansal göstergelerini (aynı seviyeden başlatıp) nasıl seyrettiğine ve varsa da genel endeks performanslarına bakmak yeterli. Para birimlerinin (Dolar’a karşı) performanslarına bakıldığında Türkiye diğer ülkelerle aynı trendi sergiliyor. Mayıs ayı ortalarına kadar farklı seyir izleyebilen bu ülkelerin para birimleri sonrasında hep birlikte değer kaybediyorlar (Grafik 1). Değer kaybının şiddeti açısından da TL orta sıralarda. Ne Rand (G.Afrika) kadar kötü ne de Peso (Meksika) kadar iyi. Ama zaten mayıs ortası gibi başlayan satışa kadar TL genelde ortalama bir seyir izlemekteydi. Buna biraz Merkez Bankası’nın son dönemdeki döviz satışları da yardımcı oldu elbette ama TL’nin faizi de birçoğundan daha düşüktü. Bu düşük faiz seviyesi aslında sermaye girişi yaşandığı dönemde TL’nin Real (Brezilya) ve Peso gibi değerlenmesini ve bugünlerde çok daha fazla değer kaybetmesini engelledi. Ülke riskinin bir ölçüsü olan CDS (Credit Default Swaps) adlı iflas sigorta primlerine bakıldığında yine ülkeler arasında belirgin bir fark yok (Grafik 2). Yıl başından beri benzer bir seyir izleyip FED açıklamaları sonrasında hızla yükselmeye başlıyorlar. Türkiye bu süreçte kredi notuna uygun şekilde üst sıralara yakın konumunu koruyor. Yani Türkiye’nin diğer lider GOÜ’lere göre riskinde ekstra bir artış yok. Türkiye’nin mayıs sonrasında biraz ayrıştığı gösterge piyasa hisse senetleri. Ama sürpriz değil. Türkiye’de hisse senedi piyasası yatırım derecesi beklentileri nedeniyle şubat-mayıs döneminde diğer ülkelerden şiddetli biçimde pozitif ayrışmıştı. Mayıs ortasından sonra da hızla gerileyerek diğer ülkelerin ortalamasına geriledi (Grafik 3). Bu sert düşüşe rağmen Türkiye hisse senedi piyasasının performansı yıl başına göre genel GOÜ performansından hâlâ daha iyi. Ama tahvil piyasası tartışılmayacak bir şekilde en kötü performansın yaşandığı piyasa. Ve bu daha ziyade yurtiçi TL getirili tahviller için geçerli. Eurobond’lar, yani yurtdışındaki döviz getirili tahviller, diğer ülkelerden fazla ayrışmıyor ve yıl başından benzer konumda beraber hareket ediyorlar. Ama 2 yıllık yerel (referans) tahvil getirilerine bakıldığında Türkiye belirgin şekilde diğer ülkelerden negatif ayrışmış durumda (Grafik 4). Analize konu ülkeler arasında yıl başından beri tahvil getirisi Türkiye’deki kadar yükselen ülke yok.Acaba neden?Tahvillerin bu kötü performansına bakıp Türkiye’nin bir sorunu olduğunu düşünmek veya komplo teorileri dillendirmek doğru değil. Kriz sonrası bol ve ucuz likiditeden en çok faydalanan bu piyasadaki yabancı yatırımcı pozisyonu 2010-2012 döneminde 2 kat artarak 100 milyar TL’nin üzerine çıkmıştı. Bu sayede Türkiye’de reel tahvil getirisi (yani enflasyondan net 1 ve 2 yıllık nominal tahvil getirisi) negatif olmuştu (Grafik 5). Bu kadar düşük reel faiz zaten yılda %3 civarında büyüyen ve yatırım derecesine daha yeni çıkabilmiş bir ekonomi için zaten sürdürülebilir değildi ve politika faizini gereğinden fazla aşağıya çekerek buna zemin hazırlanmamalıydı. Ama bugün %3 civarına yükselmiş bir reel tahvil faizi de fazla yüksek. Ekonominin yapısal sağlamlığına bakıp enflasyonun daha fazla yükselmeyeceği varsayılırsa %1-2 aralığında bir reel tahvil getirisi çok daha makul.