Kansas’ın Jackson Hole kasabasındaki FED (Amerikan Merkez Bankası) toplantısı ve buna eşlik eden bilimsel konferans son yıllarda en yakından izlenen organizasyonlardan oldu.Sebebi, FED Başkanı’nın FED para politikası konusunda verebileceği ipuçlarıydı. Geçen sene 31 Ağustos’ta yapılan toplantı da merakla izlendi. Bernanke, “2007 yılından itibaren yaptığımız gibi gerekirse daha da genişletici para politikalarını uygulamaya devam ederiz.” deyince dünya piyasaları rahatladı; parti devam edecekti. Bu yıl Jackson Hole toplantısı çok daha farklı bir ortamda yapıldı. Mayıs ayından itibaren FED’den verilen mesajlar Amerikan ekonomisinin iyileşme sürecinde olduğu, parasal genişlemenin yavaş yavaş azaltılacağı yönünde olunca özellikle gelişmekte olan ülkelerde büyük bir şok yaşandı. Brezilya, Rusya, Çin, Hindistan, Endonezya gibi ülkelerle birlikte borsalar düştü, yerel paralar değer kaybetti. Piyasa, parasal genişlemedeki düşüşe aşırı tepki veriyor; bunu daha evvel bu köşede tartışmıştık. Enerji içeceğiyle hayat devam ettirilemez; ne gelişmiş ne de gelişmekte olan ülkelerde. Öyle veya böyle dünya bir normalizasyon sürecinden geçecek. Amerikan ekonomisi sanıldığı kadar güçlenme yolunda mı tartışılır; dolayısıyla parasal yavaşlama zannedildiği kadar hızlı ve güçlü olur mu sorusu hâlâ çok geçerli. Ancak, eğer Amerikan ekonomisi hakikaten düzlüğe çıktıysa bunun olumlu etkilerini de yakında görmeye başlamamız gerekir (ki zor.) Her halükârda parasal genişlemenin yavaşlamasının dünya ekonomisindeki düzelmeye paralel gitmesi gerekecek. FED 2004 yılında yaptığı faiz artırımı hatası gibi hataları her zaman yapabilir, ama kısa sürede hata yaptığını anlamasını sağlayacak politik ve ekonomik baskılarla karşı karşıya kalacak. Öte yandan, Jackson Hole’da tartışmaların ana noktalarından birisini gelişmekte olan piyasaların oluşturması önemli. ABD (ve AB ve Japonya) parasal genişlemesinin gelişmekte olan ülkelerde ciddi canlandırıcı etkiler oluşturduğu belli. Şimdi normale dönüş yönünde atılan adımlar bu ülkelerde sert hareketleri beraberinde getiriyor. Ancak konuyla ilgili başka önemli bir tartışma daha doğuyor. Gelişmekte olan ekonomilerdeki ekonomi politikalarının ABD’den ne kadar bağımsız olabileceği. Tartışma Jackson Hole’da London Business School’dan Helene Rey’in sunduğu bildiri ile tekrar canlandı ve basına kadar yansıdı.İmkânsız üçlü1970’lerde sabit kura dayalı Bretton Woods sisteminin çöküşüyle, açık ekonomi makro iktisadındaki popüler ‘kanunlardan’ birisi ortaya atıldı. Buna göre, uluslararası sermaye akımlarının serbest olduğu bir ortamda, sabit kur sistemi uygulayan bir ülke aynı zamanda bağımsız para politikası (yani kısaca, faiz ve diğer para politikalarını) güdemezdi. Bu üç değişkenin en fazla ikisi bir arada tutulabilirdi. Uygulanan çözüm, sabit kurlardan dalgalı kura geçmek oldu. Özellikle 1980’lerden sonra neredeyse tüm dünyada sermaye hareketleri serbestleşmişti. Ülkeler açısından para politikasını kendileri çizmek önemli olduğu için feda edilen unsur sabit kur oldu. Türkiye’de IMF’nin 2000 yılında uygulamaya çalışıp da kısa sürede çöken program da sabit (patikalı) kura dayanıyordu. Kısa sürede çökmesi bu kanunun işlediğine örnek gösterilebilirdi. Malezya, Asya Krizi’nden sonra faizlerin yükseltilerek sermaye çıkışının durdurulmasına dayalı IMF programını izlemeyip, faizleri (ihracatçılarının rekabetçi gücünün korunması için) düşük tutarak sermaye hareketlerini izlediği zaman kurala saygı göstermiş, ancak feda ettiği unsuru değiştirmiş oluyordu. Paul Krugman’dan başlayarak sonradan IMF Başkanı Koehler’den de övgü almıştı bu yaklaşım. Jackson Hole’da Helene Rey’in sunduğu bildiri, imkansız üçlünün imkansız ikiliye dönüştüğünü ima ediyor. Financial Times’dan Robin Harding şöyle diyor: “Amerikan ekonomisinin bastığı para sayesinde ortaya çıkan küresel kredi-sermaye döngüsü, artık dalgalı kur sisteminin de merkez bankalarına bağımsız para politikası uygulama gücünü vermiyor. İmkansız üçlü esasında bir açmaz: Sermaye hareketlerini kontrol et ya da kendi ülkenin para politikasının kontrolünü FED’e bırak.” Yakın zamana kadar moda olan ‘enflasyon hedefleme’ yaklaşımı (en azından en ilkel şekliyle) neredeyse tüm dünyada çoktan ortadan kalktı. Diğer sihirli çubuk olarak görünen dalgalı kurların sığ, özellikle döviz piyasalarının olduğu gelişmekte olan ülkeler açısından hep aşırı değerlenme yönünde sonuç verdiğini de artık tecrübeyle anlamış bulunuyoruz. Türkiye gibi ülkelerde bu durum 2-3 senelik döngüler altında nominal kur ‘düzeltmelerine’ sebep oluyor. Bu düzeltmeler merkez bankasının başarısızlığı olarak yorumlanıyor. Bu yanlış bir algı; ancak hem merkez bankası tarafı hem de piyasa aynı varsayım üzerinde anlaşınca yapılacak bir şey kalmıyor. Problemin çözümü, bir taraftan Rey’in önerdiği makro ihtiyati tedbirler eliyle sermaye hareketlerinin kontrol altına alınması (ki TCMB bunu iki-üç senedir uygulamaya çalışıyor ve bu konuda bir öncü), diğer taraftan da enflasyonu, dalgalı kur kisvesi altında, aşırı değerli kur ile düşürme alışkanlığının ortadan kaldırılarak uzun dönemli istikrara yoğunlaşılması. Uzun dönemli istikrardan kasıt, sadece enflasyon ya da iç denge (bütçe) değil; aynı zamanda dış (cari) denge. İmkansız üçlüden ‘zorunlu üçlüye’ geçelim: Fiyat, iç denge ve dış denge istikrarı. Zorunlu üçlü uzun vadede birbiriyle uyumlu ve mümkün (Örnek: Almanya). Kısa vadede ise zorlu ‘ince ayarlar’ gerektiriyor.
Kansas’ın Jackson Hole kasabasındaki FED (Amerikan Merkez Bankası) toplantısı ve buna eşlik eden bilimsel konferans son yıllarda en yakından izlenen organizasyonlardan oldu.Sebebi, FED Başkanı’nın FED para politikası konusunda verebileceği ipuçlarıydı. Geçen sene 31 Ağustos’ta yapılan toplantı da merakla izlendi. Bernanke, “2007 yılından itibaren yaptığımız gibi gerekirse daha da genişletici para politikalarını uygulamaya devam ederiz.” deyince dünya piyasaları rahatladı; parti devam edecekti. Bu yıl Jackson Hole toplantısı çok daha farklı bir ortamda yapıldı. Mayıs ayından itibaren FED’den verilen mesajlar Amerikan ekonomisinin iyileşme sürecinde olduğu, parasal genişlemenin yavaş yavaş azaltılacağı yönünde olunca özellikle gelişmekte olan ülkelerde büyük bir şok yaşandı. Brezilya, Rusya, Çin, Hindistan, Endonezya gibi ülkelerle birlikte borsalar düştü, yerel paralar değer kaybetti. Piyasa, parasal genişlemedeki düşüşe aşırı tepki veriyor; bunu daha evvel bu köşede tartışmıştık. Enerji içeceğiyle hayat devam ettirilemez; ne gelişmiş ne de gelişmekte olan ülkelerde. Öyle veya böyle dünya bir normalizasyon sürecinden geçecek. Amerikan ekonomisi sanıldığı kadar güçlenme yolunda mı tartışılır; dolayısıyla parasal yavaşlama zannedildiği kadar hızlı ve güçlü olur mu sorusu hâlâ çok geçerli. Ancak, eğer Amerikan ekonomisi hakikaten düzlüğe çıktıysa bunun olumlu etkilerini de yakında görmeye başlamamız gerekir (ki zor.) Her halükârda parasal genişlemenin yavaşlamasının dünya ekonomisindeki düzelmeye paralel gitmesi gerekecek. FED 2004 yılında yaptığı faiz artırımı hatası gibi hataları her zaman yapabilir, ama kısa sürede hata yaptığını anlamasını sağlayacak politik ve ekonomik baskılarla karşı karşıya kalacak. Öte yandan, Jackson Hole’da tartışmaların ana noktalarından birisini gelişmekte olan piyasaların oluşturması önemli. ABD (ve AB ve Japonya) parasal genişlemesinin gelişmekte olan ülkelerde ciddi canlandırıcı etkiler oluşturduğu belli. Şimdi normale dönüş yönünde atılan adımlar bu ülkelerde sert hareketleri beraberinde getiriyor. Ancak konuyla ilgili başka önemli bir tartışma daha doğuyor. Gelişmekte olan ekonomilerdeki ekonomi politikalarının ABD’den ne kadar bağımsız olabileceği. Tartışma Jackson Hole’da London Business School’dan Helene Rey’in sunduğu bildiri ile tekrar canlandı ve basına kadar yansıdı.İmkânsız üçlü1970’lerde sabit kura dayalı Bretton Woods sisteminin çöküşüyle, açık ekonomi makro iktisadındaki popüler ‘kanunlardan’ birisi ortaya atıldı. Buna göre, uluslararası sermaye akımlarının serbest olduğu bir ortamda, sabit kur sistemi uygulayan bir ülke aynı zamanda bağımsız para politikası (yani kısaca, faiz ve diğer para politikalarını) güdemezdi. Bu üç değişkenin en fazla ikisi bir arada tutulabilirdi. Uygulanan çözüm, sabit kurlardan dalgalı kura geçmek oldu. Özellikle 1980’lerden sonra neredeyse tüm dünyada sermaye hareketleri serbestleşmişti. Ülkeler açısından para politikasını kendileri çizmek önemli olduğu için feda edilen unsur sabit kur oldu. Türkiye’de IMF’nin 2000 yılında uygulamaya çalışıp da kısa sürede çöken program da sabit (patikalı) kura dayanıyordu. Kısa sürede çökmesi bu kanunun işlediğine örnek gösterilebilirdi. Malezya, Asya Krizi’nden sonra faizlerin yükseltilerek sermaye çıkışının durdurulmasına dayalı IMF programını izlemeyip, faizleri (ihracatçılarının rekabetçi gücünün korunması için) düşük tutarak sermaye hareketlerini izlediği zaman kurala saygı göstermiş, ancak feda ettiği unsuru değiştirmiş oluyordu. Paul Krugman’dan başlayarak sonradan IMF Başkanı Koehler’den de övgü almıştı bu yaklaşım. Jackson Hole’da Helene Rey’in sunduğu bildiri, imkansız üçlünün imkansız ikiliye dönüştüğünü ima ediyor. Financial Times’dan Robin Harding şöyle diyor: “Amerikan ekonomisinin bastığı para sayesinde ortaya çıkan küresel kredi-sermaye döngüsü, artık dalgalı kur sisteminin de merkez bankalarına bağımsız para politikası uygulama gücünü vermiyor. İmkansız üçlü esasında bir açmaz: Sermaye hareketlerini kontrol et ya da kendi ülkenin para politikasının kontrolünü FED’e bırak.” Yakın zamana kadar moda olan ‘enflasyon hedefleme’ yaklaşımı (en azından en ilkel şekliyle) neredeyse tüm dünyada çoktan ortadan kalktı. Diğer sihirli çubuk olarak görünen dalgalı kurların sığ, özellikle döviz piyasalarının olduğu gelişmekte olan ülkeler açısından hep aşırı değerlenme yönünde sonuç verdiğini de artık tecrübeyle anlamış bulunuyoruz. Türkiye gibi ülkelerde bu durum 2-3 senelik döngüler altında nominal kur ‘düzeltmelerine’ sebep oluyor. Bu düzeltmeler merkez bankasının başarısızlığı olarak yorumlanıyor. Bu yanlış bir algı; ancak hem merkez bankası tarafı hem de piyasa aynı varsayım üzerinde anlaşınca yapılacak bir şey kalmıyor. Problemin çözümü, bir taraftan Rey’in önerdiği makro ihtiyati tedbirler eliyle sermaye hareketlerinin kontrol altına alınması (ki TCMB bunu iki-üç senedir uygulamaya çalışıyor ve bu konuda bir öncü), diğer taraftan da enflasyonu, dalgalı kur kisvesi altında, aşırı değerli kur ile düşürme alışkanlığının ortadan kaldırılarak uzun dönemli istikrara yoğunlaşılması. Uzun dönemli istikrardan kasıt, sadece enflasyon ya da iç denge (bütçe) değil; aynı zamanda dış (cari) denge. İmkansız üçlüden ‘zorunlu üçlüye’ geçelim: Fiyat, iç denge ve dış denge istikrarı. Zorunlu üçlü uzun vadede birbiriyle uyumlu ve mümkün (Örnek: Almanya). Kısa vadede ise zorlu ‘ince ayarlar’ gerektiriyor.